Des bulles et des crises

Statistiques: Que se passe-t-il quand le marché crash?

Le présent article analyse les résultats empiriques issus d’une étude de l’institut CFA publiée dans le livre « FINANCIAL MARKET HISTORY, Reflections on the past for investors today », édité par David Chamber et Elroy Dimson. Dans la partie 3, Bubble and crises, William Goetzmann (@WGoetzmann) explore les différentes crises boursières de l’histoire afin de pouvoir définir et tirer les leçons politiques et économiques de ces événements extrêmes. Dans cet ouvrage il présente des preuves empiriques tirées de plus d’un siècle de données sur les marchés boursiers mondiaux (21 pays, plusieurs indices par pays, 3390 années analysées).

Alors, afin de poser le débat, définissons une bulle : Une bulle est conditionnelle à un Boom de marché suivi par un crash de ce marché

Un Boom est définit comme:

  • Soit une hausse de plus de 100% durant une année
  • Ou une hausse de 100% durant une période de 3 ans

Un crash est définit comme:

  • Soit une baisse de plus de 50% l’année suivant le Boom
  • Une baisse de plus de 50% sur une période de 5 ans suivant le boom

Goetzmann constate que la fréquence des bulles est assez faible. La fréquence inconditionnelle des bulles dans les données est de 0,3 à 1,4 %, selon la définition d’une bulle.

Non seulement les bulles sont rares, mais elles sont également conditionnées à un boom du marché. Les crashs qui ont rendu des gains antérieurs n’ont eu lieu que 10 % du temps. Les prix du marché étaient plus susceptibles de doubler à nouveau après un boom des prix de 100 %.

Les premières bulles financières ont précédé le développement des marchés organisés. Stuart Jenks (2010) documente la première bulle sur la compagnie minière allemande Kuxe à la fin du 15ème siècle: Des fractions de parts dans les mines d’argent des montagnes du Harz s’échangeaient librement dans ce qu’on appelaient des foires financières, s’achetaient à crédit, et possédaient même des produits dérivés ressemblant aux options. Leurs prix pouvaient fluctuer dramatiquement durant ces foires financières.

Question 1:

Scénario 1: Une hausse de plus de 100% sur une année.

Sous ce scénario:

•La fréquence d’un crash après un boom est assez faible, 4,2% de chance que le marché s’éffondre.

•Après 5 ans, la fréquence d’un crash augmente sensiblement, mais avec une probabilité de 15%, ça reste insuffisant pour qu’un investisseur intègre systématiquement ce risque.

•La probabilité que le marché redouble de valeur sur les 5 ans suivants est bien plus forte à 26%.

Scénario 2: Une hausse de plus de 100% sur une période de 3 ans.

Sous ce scénario:

  • La fréquence d’un crash après un boom reste faible, 4,6% de chance que le marché s’effondre.
  • Après 5 ans, la fréquence d’un crash augmente sensiblement, mais avec une probabilité de 10%, ça reste insuffisant pour qu’un investisseur intègre systématiquement ce risque.
  • La probabilité que le marché redouble de valeur sur les 5 ans suivants est bien plus forte à 21%.

Question 2: Si vous arrivez après le Crash

Scénario 3: Une Baisse de plus de 50% sur une année.

Sous ce scénario:

  • La fréquence d’un rebond de 100% après un crash est 2x plus forte que celle d’une poursuite du crash.
  • Après 5 ans, la fréquence d’un boom augmente sensiblement, avec une probabilité de 36% de doubler de valeur, la statistique mérite l’attention de l’investisseur.

Scénario 4: Une baisse de plus de 50% sur une période de 3 ans

Sous ce scénario:

  • La fréquence d’un rebond de 100% après un crash est 2x plus forte que celle d’une poursuite du crash.
  • Après 5 ans, la fréquence d’un boom augmente fortement, avec une probabilité de 47% de doubler de valeur, il faut carrément montrer dans le wagon.

Le cycle économique et la bourse

Comment se comportent les marchés dans les différentes phases du cycle macro-économique:

Outre le cycle des stocks, il existe un cycle plus long, souvent d’une durée de 9 à 11 ans, appelé cycle économique. Le cycle économique représente les fluctuations du PIB par rapport à la croissance tendancielle à long terme. Un cycle économique typique comporte cinq phases : une Creux/reprise initiale, un début d’expansion, une expansion tardive/ Haut de cycle, un ralentissement et une récession.

EconomiePolitique monétaire et fiscaleConfianceMarchés de capitaux
Creux/reprise initiale.L’inflation continue de baisserPolitiques fiscales de stimulationLa confiance commence à rebondirLes taux courts sont bas ou en baisse ; les rendements obligataires atteignent un plancher ; les cours boursiers sont en forte hausse
Début d’expansionUne croissance économique saine ; l’inflation reste faible Accroître la confianceHausse des taux courts ; stabilité ou légère hausse des rendements obligataires ; tendance à la hausse des cours boursiers
Fin d’expansion/ Haut de cycleL’inflation reprend progressivementLa politique devient restrictiveUne mentalité de boomHausse des taux courts ; hausse des rendements obligataires ; plafonnement des actions, souvent volatiles
RalentissementL’inflation continue de s’accélérer ; la correction des stocks commence La confiance baisseLes taux d’intérêt à court terme atteignent un sommet ; les rendements des obligations plafonnent et commencent à baisser ; les actions diminuent
RécessionBaisse de la production ; pic de l’inflation Confiance faibleBaisse des taux courts ; baisse des rendements obligataires ; les actions atteignent un plancher puis commencent à remonter

Reprise initiale :

Il s’agit habituellement d’une courte phase de quelques mois au cours de laquelle l’économie se remet de son ralentissement ou de sa récession. En général, la confiance des entreprises augmente, bien que celle des consommateurs puisse encore être faible puisque le chômage est encore élevé. Dans la phase initiale de reprise, il y a souvent des politiques économiques stimulantes de la part du gouvernement sous la forme de taux d’intérêt plus bas ou d’un déficit budgétaire. La reprise du cycle économique est généralement soutenue par une remontée simultanée du cycle des stocks, qui est parfois la principale cause de la reprise. L’inflation continuera de baisser dans la phase initiale de reprise. L’écart de production est encore important.

Effets sur les marchés de capitaux :

Les rendements des obligations d’État pourraient continuer à baisser durant cette phase en prévision d’un nouveau recul de l’inflation, mais ils atteignent un plancher. Les marchés boursiers connaissent une forte hausse à ce stade, car les craintes d’une récession plus longue (ou même d’une dépression) se dissipent. Les actifs cycliques – et les actifs plus risqués, tels que les petites actions, les obligations de sociétés à rendement élevé et les actions et obligations des marchés émergents – attirent les investisseurs et affichent de bons résultats.

 Début de l’expansion :

Après la période initiale de reprise, la confiance est en hausse et l’économie prend un certain élan. C’est la période la plus saine du cycle, en un sens, car la croissance économique peut être robuste sans aucun signe de surchauffe ou de forte hausse de l’inflation. En général, la confiance s’accroît, les consommateurs étant prêts à emprunter et à dépenser davantage lorsque le chômage commence à diminuer. Parallèlement, les entreprises accumulent des stocks et intensifient leurs investissements face à la vigueur des ventes et à l’utilisation accrue des capacités. La hausse des niveaux d’exploitation permet à de nombreuses entreprises de bénéficier de coûts unitaires moins élevés, de sorte que les bénéfices augmentent rapidement.

Effets sur les marchés financiers :

Une question clé est de savoir combien de temps il faudra avant que l’inflation ne commence à poser problème. Les taux à court terme augmentent à ce moment, car la banque centrale commence à retirer les mesures de stimulation mises en place pendant la récession. Les rendements des obligations à long terme restent stables ou augmentent légèrement. Les actions continuent d’afficher une tendance à la hausse. Cette phase dure généralement au moins un an et souvent plusieurs années si la croissance n’est pas trop forte et que l’écart de production se referme lentement.

L’expansion tardive :

À ce stade du cycle, l’écart de production s’est refermé et l’économie risque de surchauffer. La confiance est élevée ; le chômage est faible. L’économie peut croître rapidement. L’inflation commence à augmenter, les salaires accélérent à mesure que les pénuries de main-d’œuvre se développent.

Effets sur le marché des capitaux :

Généralement, les taux d’intérêt augmentent à mesure que les autorités monétaires deviennent restrictives. Tout emprunt important exerce une pression sur les marchés du crédit. Les banques centrales peuvent viser un  » atterrissage en douceur « , c’est-à-dire une période de croissance plus lente pour refroidir l’économie, mais pas un ralentissement majeur. Les marchés obligataires observent ce comportement avec anxiété et les rendements obligataires augmentent généralement en raison de l’évolution des attentes. Les marchés boursiers sont souvent à la hausse, mais ils peuvent aussi être nerveux, selon la force du boom. Les investisseurs nerveux signifient que les actions sont volatiles.

Ralentissement :

À ce stade, l’économie ralentit, généralement sous l’effet de la hausse des taux d’intérêt. L’économie est particulièrement vulnérable à ce stade à un choc, qui peut transformer un  » atterrissage en douceur  » en une récession. La confiance des entreprises commence à vaciller. Malgré le ralentissement, l’inflation continue souvent d’augmenter. Le ralentissement est exacerbé par la correction des stocks, les entreprises essayant de réduire leurs niveaux de stocks. Cette phase peut durer quelques mois seulement, comme aux États-Unis en 2000, ou elle peut durer un an ou plus, comme aux États-Unis en 1989-1990 et en 2009-2011.

Effets sur les marchés financiers :

Les taux d’intérêt à court terme sont élevés et peuvent poursuivre leur au début, mais souvent pour atteindre un pic. Les obligations atteignent un sommet au premier signe de ralentissement de l’économie, puis se redressent fortement (baisse des rendements). La courbe des taux s’inverse souvent. Le marché boursier chute, les actions sensibles aux taux d’intérêt, comme les services publics et les services financiers, étant les plus performantes que le reste.

Récession

Une récession est généralement définie comme deux baisses trimestrielles successives du PIB. Il y a souvent un recul important des stocks et parfois une forte baisse des investissements des entreprises. Les dépenses de consommation pour les articles de grande valeur comme les voitures diminuent habituellement (bien que la récession américaine de 2001 ait été une exception). Une fois la récession confirmée, les banques centrales assouplissent leur politique monétaire, mais seulement avec prudence dans un premier temps. Les récessions durent généralement de six mois à un an. La confiance des consommateurs et des entreprises diminue. Les bénéfices baissent fortement. En cas de récession grave, le système financier peut être mis à rude épreuve par des créances irrécouvrables, ce qui rend les prêteurs extrêmement prudents. Souvent, les récessions sont ponctuées de faillites majeures, d’incidents de fraude découverts ou d’une crise financière. Le chômage peut augmenter rapidement, ce qui exerce une pression à la baisse sur l’inflation.

Effets sur les marchés de capitaux :

Les taux d’intérêt à court terme baissent pendant cette phase, tout comme les rendements des obligations. Le marché boursier commence généralement à monter dans les dernières phases de la récession, bien avant que la reprise ne se manifeste. La description donnée des cycles économiques est stylisée. Chaque cycle est différent en raison d’événements et de tendances spécifiques qui ne s’inscrivent pas dans le cadre du cycle économique stylisé. Les tendances qui ont influé sur le cycle économique des années 1990 à la fin des années 2000 comprennent l’importance croissante de la Chine sur les marchés mondiaux, le vieillissement de la population et la déréglementation des marchés. Des événements tels qu’une crise pétrolière ou financière peuvent brusquement faire passer l’économie à la phase suivante du cycle économique ou intensifier la phase actuelle.

Luckin Coffee: L’IPO génétiquement modifiée

Vendredi 17 Mai, Paris- C’est une réussite ! Luckin Coffee flambe de plus de 50% à Wall Street avant de clôturer à +20% ! L’entreprise a réussi à lever 560 m$, valorisant son capital à plus de 4Mrds$, en faisant le plus gros flottant d’une entreprise chinoise sur le marché américain.

Crée en 2017, Luckin Coffee se présente comme le pionnier d’un nouveau modèle de vente au détail axé sur la technologie. Grace à son application mobile, Luckin dépend énormément sur la vente à emporter et la livraison.

Contrairement à Starbucks, dont les commerces sont des lieux de réunion confortables, Luckin ouvre des petits commerces où on peut se renseigner des dernières promotions et emporter sa commande.

Au pays du Thé, Luckin s’attaque à un marché dont la croissance peut être exceptionnelle. Surtout que la livraison de repas et de courses est très populaire en Chine. Le marché du café est passé de 2.7 à 8.7 Mrds $ en seulement 5 ans! Et la tendance ne semble pas s’essouffler.

Une nouvelle Licorne dans l’univers « New Retail » Chinois.

Depuis quelques années, la montée en puissance des start-ups chinoises est d’une ampleur inégalée, et leur niveau de consommation de cash atteint des niveaux à en faire pâlir la Silicon Valley. Que ce soit l’explosion des offres de mobilité courte, avec des millions de vélos et trottinettes qui envahissent les villes chinoises, ou la livraison des repas et courses qui colorent les rues de Pékin de gilets verts et bleus, couleurs des entreprises dominantes sur ce marché, la chine est devenue une usine à Start-ups, peu importe la viabilité de leur modèle.

D’ailleurs, plusieurs de ces start-up ont soi revu à la baisse leurs ambitions, soit acté l’échec de leur Business model (Vélos et trottinettes partagées).

Avec le ralentissement économique chinois et les tensions avec les USA, les sources de financement pour ces start-ups commencent à se tarir, même si Luckin démontre que le pays est encore capable de surprendre.

Luckin, comme plusieurs autres start-ups chinoises, ressemble à un clone d’un modèle qui fonctionne déjà (Starbucks), et ne suit pas le chemin traditionnel de croissance.

Une IPO génétiquement modifiée.

Luckin n’est pas une entreprise comme les autres. Généralement, en entreprenariat, on commence petit puis on grandit. La croissance est liée à sa réussite commerciale, et l’expansion se fait au rythme des profits et des capacités de financement.

Pas pour Luckin, qui se positionne comme un grand groupe dès sa première année d’existence. En bas âge, Luckin est déjà grand. Soutenu par de grands investisseurs (BlackRock, Centurium Capital, Joy Capital), il se développe à une vitesse fulgurante. En un peu plus d’un an, la société a séduit 17 millions de clients et ouvert près de 2400 commerces dans 28 villes chinoises. En comparaison, Starbucks a 3600 commerces, ouverts sur une période de 20 ans (le premier Starbucks a ouvert en 1999 en Chine).

Pas besoin d’attendre que le business model fasse ses preuves, l’objectif est clair, déloger Starbucks de sa position de leader dans le pays, le plus tôt possible. Les dirigeants y croient, malgré la puissance du modèle de Starbucks, ils citent la dominance de Costa Cafe aux UK et Tim Horton au Canada pour démontrer que le leadership de Starbucks n’est pas une fatalité. A fin 2018, Starbucks détenait 50% du marché du café contre 2% pour Luckin (5% pour Mc Café).

En ligne avec sa vision, Luckin ne vient pas chercher que de l’argent en bourse. Son introduction fait partie de sa stratégie commerciale. Aux côtés de la levée de fonds qui va lui fournir les moyens de son développement, l’entreprise vient également y chercher une notoriété, et une valorisation de la marque, centrale pour Luckin. Et sur ce plan, l’IPO est une réussite totale.

Comment acquérir des clients aussi vite : Les acheter.

Peng aime se rendre vers le Luckin en bas de son bureau pour prendre son shot de caféine. « Luckin n’est pas aussi bon que Starbucks », dit-il, « mais on en a pour son argent », « Le prix est vraiment plus faible ».

En effet, Luckin est aujourd’hui beaucoup moins cher que Starbucks, moitié moins cher.

Si le prix du café à la carte est quelque peu semblable à celui de Starbucks (3.5$ contre 4$), le consommateur paye très rarement le prix affiché. Les promotions à -50% sont quotidiennes. Si vous téléchargez l’application, votre premier café est gratuit. Et si vous parrainez un ami sur l’appli, est bien vous avez le droit à un café gratuit également.

Parmi les promotions actuellement en cours, les consommateurs sont encouragés à acheter 7 articles ou plus par semaine, leur permettant d’intégrer un pool de consommateurs similaires. A la fin de la semaine, chaque membre du pool recevra une réduction pour un total de 5 millions de Renminbi (640 000€). Cela équivaut à un retour de 3.5€ à chaque consommateur. Le programme 10 semaines promet un retour de plus de 6 millions € aux consommateurs. Les chinois adorent ces coupons et promotions.

Ces offres rognent les résultats de l’entreprise. Pour 241 millions $ de Chiffres d’Affaires, elle a publié une perte nette de 475 millions de $.

Le compte de résultat de l’entreprise est assez remarquable. Le chiffre d’affaire ne couvre même pas le coût de production (132% du CA). Les comptes de l’entreprise sont dans le rouge dès la marge brute. Les dépenses administratives représentent 85% du CA. Et il y a deux fois plus de pertes que de chiffres d’affaires. C’est dire si le management va devoir travailler sur tous les fronts (fournisseurs, charges administratives, Marketing etc) pour améliorer ses marges.

Compte de resultat de Luckin Coffee. source: Reuters

Comment va-t-elle gagner de l’argent alors ?

Ces actions promotionnelles sont une forme de Dumping, puisque la société ne réussit même pas à dégager une marge Brute positive. Cette stratégie n’est clairement pas soutenable à terme. Il faut bien que l’entreprise commence à dégager des profits pour ses actionnaires. La stratégie de Luckin est différente de celle de Starbucks. Elle repose énormément sur l’Emporter/livraison ainsi que l’utilisation de son application. Cela dit, le produit Starbucks est également réputé de meilleure qualité et mieux packagé. Que les consommateurs chinois continuent de consommer Luckin une fois les prix revenus au niveau de Starbucks n’est pas clair.

Les tensions commerciales entre les USA et la Chine, et leur impact sur la perception du consommateur chinois peut soutenir Luckin dans son effort face à Starbucks. D’une autre part, la guerre froide Technologique qui s’ouvre entre les deux pays peut représenter un frein pour le développement de luckin. Les dirigeants, eux, affirment qu’ils vont continuer leur effort de promotions de renforcement de la marque, expliquant que l’amélioration des marges viendrait de la baisse des couts, alimenté par l’investissement dans la technologie. Pourquoi pas.

Une chose est sûre, les investisseurs doivent faire preuve de patience sur le pan des couts en raison de la courbe d’expérience du groupe. Malgré sa croissance, il faudra quelques temps avant que la logistique et les frais administratifs ne soient rodées.